機構認為，當前A股受國內外因素影響，風險收益比下降，但年底前出現系統性風險甚至創新低的概率不大，中期來看仍是螺螄殼里做道場，上下空間很小。

　　嘉賓：

　　興業證券首席策略 分析師王德倫

　　申萬宏源證券高級策略分析師謝偉玉

　　信達證券策略分析師谷永濤

　　A股節日效應明顯，指數縮量窄幅震蕩、熱點大多熄火。機構認為，當前A股受國內外因素影響，風險收益比下降，但年底前出現系統性風險甚至創新低的概率不大，中期來看仍是螺螄殼里做道場，上下空間很小。

　　缺乏上漲理由

　　中國證券報：國慶節后A股行情會有什么樣的變化？

　　王德倫：從過去16年國慶前后以及10月份上證綜指的表現來看，國慶后的第一周，上證綜指取得正收益的概率是75%，平均收益是0.64%，取得正收益的概率略大。但從10月份來看，取得正收益與負收益的概率相同，平均收益0.27%。因此從整個月份來看，并沒有明顯的規律可循。

　　當前A股市場受國內外因素影響，風險收益比下降，但仍是中期存量博弈、螺螄殼里做道場的格局。海外方面，美聯儲加息、美國大選、德銀事件、意大利憲政公投都導致海外不確定性增加，不排除再出“黑天鵝”事件，從而影響A股的風險偏好。國內方面，短期內經濟無需過度擔憂。但仍要關注幾個可能出現的邊際拐點，例如地產調控的邊際拐點，貨幣政策的邊際拐點，監管層面的持續趨嚴，金融去杠桿、釋放信用風險的拐點。需要強調的是，未來上述風險點的證實或證偽可能導致行情階段性波動，但年底前出現系統性風險甚至創新低的概率不大，中期來看仍是螺螄殼里做道場。

　　謝偉玉：我們對大勢維持謹慎的判斷，調整可能尚未結束。中短期，市場核心波動區間暫時沒有上行的理由，市場在波動區間上限附近展開了長時間的耗散式輪動，行業熱點快速輪動必然伴隨著存量資金的消耗，目前的調整是對市場微觀結構的正常修復。總體來看，海外政治風險發酵，增長、寬松和約束的矛盾運動走向激化已不是可以忽略的小概率事件，對全球風險資產形成抑制。十月會有一定的弱反彈，但是我們對市場格局維持謹慎判斷。

　　谷永濤：進入9月之后，市場出現縮震蕩格局，上證綜指波動幅度收窄，反映出投資者交易情緒較低。

　　經濟面上，九月份以來，宏觀數據表明經濟出現向好跡象。本周公布的工業企業營收和利潤數據，更加驗證經濟的回暖，雖然該數據有基數等因素影響，但數據依然有助于修復市場對經濟的擔憂。然而，我們看到市場對經濟數據反應不明顯，表明投資者對經濟數據的認可度相對較低，未來經濟能否持續向好依然存疑。

　　政策面上，貨幣政策大概率延續目前格局，政策的關注點在于財政政策能否超預期，后續財政政策的力度將影響市場預期，同時也會影響市場方向。

　　外圍市場方面，美聯儲宣布九月不加息，流動性緊張預期得以緩解，但美聯儲的表現在市場預料之內，因此并不會給市場帶來實質影響。各大央行開始反思近年來的貨幣政策，流動性出現拐點預期。外圍市場風險傳導，也是影響A股的重要因素。

　　以上影響市場的主要因素，短期內難以根本性改變，但經濟數據好轉的跡象或將保持，這會帶來市場交易情緒的逐漸回暖，市場底部逐步抬升。

　　資金入場乏力

　　中國證券報：存量 資金流失格局節后會否延續？資金態度會否轉變？

　　王德倫：資金入場仍受多個潛在風險點制約，但“資產荒”大背景下，配置需求也使得股市沒有資金集中流出的風險，整體依然是存量博弈格局。首先，保監會、銀監會相繼對萬能險和理財資金入市做出限制，后續增量資金入場難度可能加大。其次，貨幣寬松預期落空概率較大，甚至可能邊際收緊。金融資產去泡沫、去杠桿以及歐美偏鷹等因素將同時對貨幣寬松形成制約。再次，金融去杠桿對資金面和貨幣 利率都有負面影響，近期央行相繼重啟14日、28日逆回購致使貨幣 利率上行。此外，四季度存在適當釋放信用風險致使信用利差反彈的可能，從而影響風險偏好。基于以上判斷，我們認為增量資金受監管制約，入場仍然乏力。但在“資產荒”大背景下，配置性需求也使得股市沒有資金集中流出的風險，整體依然是存量博弈。

　　謝偉玉：盡管新開戶數近期增長較快，但參與交易的賬戶數并沒有大幅增加。從銀證轉賬和 融資融券的角度看， 資金流出較為嚴重。我們把銀證轉賬和港股通 凈流入的情況進行比對，有理由認為近期南下港股的資金中有一部分來自A股投資者的存量資金，如果南下趨勢依然，A股資金有持續被分流的風險。我們對四季度A股的資金供需結論并不樂觀，減持、IPO、再融資壓力持續，尤其是 大小非減持在12月將達到單月4000億元以上。

　　谷永濤：市場賺錢效應較弱，導致資金成本相對較高的融資融券余額下降，未來市場出現較強的趨勢性向上的概率不大，融資融券難以持續盈利或盈利難以覆蓋成本，未來仍有流出趨勢。而近期的凈減持額度大幅增加，反映機構投資者的減持意愿，未來 機構減持意愿依然較強。

　　總體來看，目前A股短期賺錢效應相對較弱，對短線資金的吸引力不強，導致部分對短期盈利能力需求較強的資金流出。

　　風險待釋放

　　中國證券報：節后投資者該如何操作？哪些熱點有望在結構性行情中脫穎而出？

　　王德倫：當前時點，風險尚未充分暴露，風險收益比下降。對絕對收益投資者，建議耐心等待；對相對收益投資者，建議往人少、且有短期催化劑或預期差的地方去，精選細分板塊或個股機會。

　　配置方面，可關注以下幾類，一是估值與成長性匹配、不斷兌現業績的績優成長股，例如家裝產業鏈品牌化、光通信以及CDN行業；二是低估值、內生增長穩定的績優股；例如受益于穩增長+調結構的PPP板塊，消費行業中中報高景氣的子行業，高股息、高分紅、現金流穩定的類債品種；三是當前處于周期反轉的原奶、供需緊張帶來價格持續上漲的鋅、以及化工中供需格局良好且供給側政策或成本驅動下具備較大價格彈性的MDI和粘膠。主題方面可關注海綿城市、核電以及長期具有競爭優勢，不斷兌現業績的核心資產組合。

　　謝偉玉：國慶節后需要觀察人民幣加入SDR后的離岸人民幣走向及海外風險會否釋放，建議控制倉位。由于目前還看不到增量資金入場，熱點更多地集中在藍籌類主題：首先，PPP雖有調整，但財政部第三批PPP示范項目仍未公布，可以關注。其次，預計美國未來2個月不加息，加上OPEC限產和國內供給側結構性改革或要求11月底前完成年度目標，大宗商品或有一定反彈機會，相對看好焦煤、化工、建材等。再次，國企改革受益于混改和員工持股兩項試點有望陸續公布，可能有結構性機會，其中混改試點的行業為電力、石油、天然氣、鐵路、民航、電信、軍工等領域的一級央企，員工持股試點是在充分競爭領域如商業、紡織服裝、基礎化工、服務業等行業的混改國企。

　　谷永濤：目前A股投資者相對謹慎，熱點板塊持續性不強，因此，跟隨熱點板塊的操作策略，近期難以奏效。長期來看，建議尋找價值基礎相對堅實的行業，例如家用電器、醫藥生物、食品飲料等行業，這些行業盈利能力較強，估值相對合理，部分企業擁有較高的股息率，具備較強的安全邊際。

　　此外，我們認為政府通過財政政策刺激經濟的意愿較強。公用事業、環保等板塊，或將受益于財政政策而有所表現。