除了政策力度和政策效率，政策空間也不容忽視，因為政策空間決定了未來政策的可持續性。在應對經濟下行壓力時，如果政策不可持續很容易打擊市場信心，進而導致宏觀調控的效果大打折扣。以日本為例，安倍經濟學“第一支箭”（松財政）和“第二支箭”（寬貨幣）落地之后收到了一定成效。然而，安倍政府在2014年4月將消費稅率從5%提高到8%，打擊了市場信心，將剛剛好轉的經濟壓了下去。究其原因，泡沫經濟破滅之后的20余年里日本實施的積極財政政策導致政府債務規模日益擴大，政府債務占GDP的比重已經從1990年的67%上升到了2014年的246%，在全世界范圍內幾乎是最高水平。因此，日本的財政政策空間已經非常狹窄，財政政策不可持續。通過分析政策空間不僅可以更好地審視當年宏觀政策力度的合理性，而且可以前瞻性地判斷后續宏觀政策的調整方向和政策力度。有鑒于此，本報告從力度、效率和空間三方面分析2016年中國宏觀政策的效果。

    一、2016年宏觀政策的效果欠佳

    考慮到“穩增長”是目前宏觀政策的首要目標，本報告重點關注宏觀政策在“穩增長”方面的效果。2016年政府工作報告制定的增長目標是“國內生產總值增長6.5%—7%”，在“積極的財政政策和穩健的貨幣政策”的作用下，2016年前三季度GDP增速維持在6.7%，而且預計全年的GDP增速也將達到6.7%左右。表面上宏觀政策完成了“穩增長”的目標，但是通過深入分析可以發現2016年宏觀政策的效果并不盡如人意。

    1.剔除房地產的“超常”拉動效應，2016年的增長目標并沒有實現

    2016年以來，四大一線城市和“二線四小龍”等部分城市的房價持續大幅上漲，前三季度70個大中城市中有14個城市的房價漲幅超過20%，南京、合肥、廈門和深圳的房價漲幅更是超過40%。房價上漲帶動了房地產行業的繁榮發展，2015年房地產行業增加值增速為3.8%，而2016年前三季度則升至8.9%。通過測算可以發現，2016年前三季度房地產拉動GDP增長0.58個百分點，比2015年提高了多達0.35個百分點（表1）。但是，一二線城市已經呈現出房價泡沫化風險，三四線城市則出現了住房供給過剩風險，因此類似于2016年這樣的發展態勢是難以持續的。如果房地產對GDP的拉動效果維持在2015年的水平，那么2016年前三季度GDP增速將會降至6.35%，跌出6.5%—7%的目標區間。需要注意的是，房地產具有很強的產業關聯性，既與鋼鐵、水泥等上游產業相關聯，又與家電、室內裝潢等下游產業相關聯，還與金融業、商業等服務業相關聯。如果再將房地產對這些行業的拉動效應剔除，那么2016年中國的GDP增速將進一步下降。

    表1：房地產對經濟增長的拉動效果估算

    注：參考《中國統計年鑒》計算消費、投資和凈出口對GDP貢獻率和拉動百分點的方法，將房地產對GDP的貢獻率定義為房地產增加值的增量與GDP增量之比，將房地產拉動GDP的百分點定義為GDP增速與房地產對GDP貢獻率的乘積。

    2.2016年中國經濟仍然存在負產出缺口

    宏觀政策旨在使用貨幣政策和財政政策調節總需求，使經濟體的實際增速向潛在增速靠攏，從而熨平產出缺口，因此宏觀政策又被稱為穩定化政策。理論上，宏觀政策的最佳效果應該使得產出缺口為零。為了更準確地評估2016年宏觀政策的效果，“大宏觀”團隊綜合使用資本密度方法和狀態空間方法對要素產出彈性進行估計，并在此基礎上進行增長核算。

    測算結果表明，2016年中國經濟潛在增速約為7.4%，與蔡昉和陸旸（2015）以及吳國培等（2015）的測算結果較為一致。由于2016年中國經濟實際增速約為6.7%，基于本報告測算的潛在增速可以得出，中國經濟仍然存在0.7個百分點左右的負產出缺口，而且與2015年相比負產出缺口也沒有收窄。這進一步表明，2016年中國宏觀政策的效果欠佳。