新窗口期已打開，國內互金企業靠什么獲得海外投資者的青睞？

　　文|《中國企業家》記者 王博

　　4月28日晚，網貸公司信而富在美國紐交所敲鐘，成為2017年以來第一家在美國上市的中國網貸企業。股票代碼為“XRF”，本次發行1000萬股，發行價6美元，發行規模6000萬美元。

　　至此，中國已經有兩家網貸公司在美國上市。還有一家是2015年年底上市的宜信子公司 宜人貸 。宜人貸當初的發布股價為10美元，融資7500萬美元。截止發稿前，宜人貸市值16.52億元。

　　2015年12月18日，宜人貸登陸美國紐交所，成為中國網 貸公司赴美上市第一股

　　據悉，同宜人貸一樣，信而富也在上市前腰斬了發行價。這讓原計劃27日的上市，往后推了一天。信而富原計劃11美元左右發行。

　　信而富上市前公布的財報中，業績虧損一直是媒體關注的重點。為了吸引華爾街投行，信而富也提出了自己的業務運營觀點，“Low And Grow”策略，即通過低廉的手續費，提高用戶粘性，通過新用戶和老用戶的疊加，借款筆數和筆均金額不斷加大，最終實現更長期的價值。

　　信而富的上市，給2017年的互金企業紐交所上市開了一個好頭，但是，未來是否會加速其它幾家的上市進程，都在今年開花結果，還不太好說。

　　據悉，2015年9月，信而富第一次提交了上市申請材料，而到2016年8月，信而富才正式通過審核。

　　以下是《中國企業家》雜志2017年第9期特寫《網貸海外IPO：時機還是危機？》全文。

　　2016年2月11日，叢郁一打開電腦，就看到宜人貸的股價已跌至3.35美元，比2個月前的10美元發行價下跌了66%。當時，叢郁與宜信公司創始人唐寧剛在舊金山的一家咖啡館開完會，“我很生氣，覺得投資人不識貨。”作為宜人貸的CFO，叢郁在2015年末籌備并參與了宜人貸上市的全過程。

　　宜人貸CFO叢郁（攝影：史小兵）

　　“哎呦，這么低。”在叢郁的印象中，唐寧看到這條消息時沒有過多的表情，就說了這么一句話，轉身離開了。隨后不久，宜人貸2015年第四季度財報公布，凈收入7110萬美元，凈利潤為1300萬美元。凈收入與2014年同期的1880萬美元相比，增長了279%。宜人貸股價又奇跡般的從谷底爬起，半年內股價連翻十倍。

　　作為中國網貸行業赴美上市第一股，上市后的一年內，宜人貸股價經歷了過山車般波動，一度被稱為“妖股”。唐寧等高管也因涉嫌操縱宜人貸股價而被美國律師事務所提起集體訴訟。這場訴訟目前還無定論。2017年3月16日，宜人貸發布2016年第四季度及全年財務業績報告，報告顯示，宜人貸2016年凈利潤11.16億元人民幣（1.61億美元），較2015年全年增長305%。

　　網貸行業作為中國新金融的創新模式，其商業模式、風控和監管都處在摸索階段，即便宜人貸成功在海外上市，上市之后的路依然走得坎坎坷坷。但這并沒有澆滅中國新興互聯網金融公司赴海外上市的熱情。

　　2017年初，中國網貸公司信而富向美國紐交所提交上市申請，隨后又傳出樂信集團（分期樂母公司）、趣店集團（趣分期母公司）以及拍拍貸提出赴紐交所上市申請。這些公司有的模式和宜人貸的P2P網貸類似，如信而富、拍拍貸；有的則以消費分期貸款模式為主，如分期樂、趣分期。

　　互金上市潮，被稱為本世紀以來繼門戶、游戲、電商行業上市之后的第四波海外上市浪潮。2017年，這場資本的盛宴已經開席，對于正在提交上市申請及還在籌備期的公司來說，這是最好的時代也是最壞的時代。

　　新窗口期

　　提交上市申請的消息一出，幾家互金公司立刻吸引了業內的關注。對于媒體追訪，拍拍貸品牌部門負責人表示不予置評，趣店集團和樂信集團則沒有明確否認。《中國企業家》經過多方打聽了解到，樂信已經提交IPO申請，承銷商之一就是華興資本，而華興的香港團隊現正積極地為樂信的IPO做準備。

　　2012年，奧巴馬曾簽署了一份JOBS法案。這個法案的主要目的是讓全球的新興成長企業（年營收少于十億美元的公司）在美融資變得更加便捷。其中有一項說明：新興成長企業將被允許在公開遞交上市之前向美國證監會秘密提交其IPO登記說明書草稿，僅供監管單位保密審閱，業內稱為“密交”。一般是投行覺得企業業務達到一定規模了，可以在未來12個月左右上市，才會建議企業提交招股書，準備上市。

　　其實，從樂信和趣店近幾個月的高管任命，也可以看出兩家公司在為海外上市鋪路。2016年11月，趣店官方發布了人事任命郵件，任命楊家康為趣店集團公司首席財務官。楊家康在2006年到2016年期間，曾作為CFO帶領三家公司ATA、Skymobi（杭州斯凱網絡技術公司）、AIOO Family Interactive Limited（百奧家庭互動有限公司）分別在美國 納斯達克 （前兩家）和港交所上市。而就在兩個月后的2017年1月，樂信任命曾巖為CFO。曾巖任啟明星辰CFO、COO時，將這家公司帶入A股市場。

　　與宜人貸的上市時機相比，今年的美國資本市場正逐步回暖，投資人對中國經濟增長信心也漸漸恢復，中國企業迎來了赴美上市的新窗口期。

　　2015年春節后，宜人貸就遞交了第一版的紐交所上市申請，2015年9月就基本上通過了所有的上市審核，但宜人貸沒有立刻上市。彼時，A股市場正斷崖式下跌。國際市場對中國經濟發展前景變得悲觀。而最主要的原因并不在國內，10月份美國資本市場開始波動，股價大跌，機構與券商大量出貨。為了讓上市有一個好的預期，唐寧和叢郁決定先看看市場的反應再正式上市，但是直到12月，美國市場也并沒有好轉。而這時中國互金圈發生了一件大事，2015年12月16日，網貸公司e租寶涉嫌非法集資500多億元被調查，此案至今還在審理中。

　　“不能再等了”，宜人貸果斷決定在2015年12月18日上市，每股發行價10美元。上市第一天宜人貸股價就跌破發行價，收盤大跌9%。這與叢郁和投資人最初的想法差太多，“每股15美元到20美元是我們最初的估值。”他說。但最終，宜人貸上市后的估值比原來減少了一半。

　　2017年，美國資本市場開始告別寒冬。2017年第一季度共有18家企業在紐約證券交易所掛牌上市，融資額達到90億美元，而在2016年同一季度，IPO上市企業數為零。紐約證券交易所上市業務全球主管約翰·塔特爾（John Tuttle）曾在接受媒體采訪時坦言：“去年第一季度開空窗的滋味很不好受，主要因為英國脫歐和美國大選導致美股市場不確定性大，波動性強，隨著大選結果塵埃落定，不僅創新公司對公開募股建立了信心，也鼓勵投資人重回市場。”隨著美股市場趨于穩定，分析師預計今年紐約IPO交易額會進一步走高。

　　“在利好情況下，投資人和交易所都會比較愿意看到新的概念。e租寶事件被美國媒體反復報道，也對國內的互金企業形象造成了一定的負面影響。但宜人貸的上市也讓更多投資人看懂了中國的網貸模式。”宜人貸COO曹陽在接受《中國企業家》采訪時談道。

　　宜人貸COO曹陽

　　分期樂和趣分期主打消費分期模式，而拍拍貸、信而富和宜人貸模式相似——主打小額P2P信貸，四家公司幾乎在同一時期被傳集體申請上市。是否彼此之間會存在競爭？或者同一類型的公司通過審批會比較困難？對此，曹陽認為，互金企業成批上市是正常現象。投資人就像買銀行資產類別一樣，在一段時間內會對某一領域的企業有很濃的興趣，而一旦上市時機錯過，下一輪需要再過3~5年才會再遇到一個上市窗口期。

　　如當年Google上市的時候，同類型的競價排名、搜索業務的公司也在美國成功上市，如 百度 ；2012年，社交平臺 Facebook 上市， LinkedIn 立馬跟進上市；2017年年初，美圖秀秀在香港上市，而業務模式相仿的 Snap chat也在紐交所上市。

　　“中美對于證券市場的監管訴求是相同的。一方面，希望市場保持牛市，照顧證券市場上投資人的情緒；一方面也希望維持市場的動能，也就是不斷的有好的公司進入交易所掛牌。美國金融市場相當成熟，對于普通投資者所能提供的金融服務也很充分。因此，美國的金融領域很難發生較大規模的創新和上市潮，而中國市場的信貸需求和普通投資者的理財需求長年以來并沒有得到滿足，加之中國政府鼓勵金融創新的態度，也讓近五年內中國的互聯網金融行業（如消費金融、供應鏈金融、P2P信貸等）得到迅猛發展。”錢景財富執行董事趙榮春在接受《中國企業家》采訪時說。

　　最新數據顯示，美國人口約3億7千人，金融從業人員500萬人；中國人口13億，金融從業人員只有600萬人，中國互聯網金融市場蘊藏著巨大的機會。

　　模式之殤

　　2014年冬， 摩根士丹利 、 高盛 等投行人士來到了宜人貸的辦公室，希望創始團隊能詳細解釋宜人貸的業務模式。

　　叢郁回憶宜人貸上市之初最困難的就是讓SEC（美國證券交易委員會的英文簡稱）了解宜人貸的商業模式。雖然，在宜人貸上市之前，美國已有Lendingclub成功上市。但宜人貸的模式和Lendingclub有著不小差別。Lendingclub出借端有個人也有機構，并且Lendingclub是在借款端把借款人打包賣給機構，而宜人貸的借款端和出借端都是以個人為主。Lendingclub是不給出借人作為風險保底的，而在中國，宜人貸對于出借人有“質保計劃”。

　　這一環節仿佛必不可少，中國市場上大多數的個人投資者并不成熟，“質保計劃”意味著能否吸引更多的客戶。SEC對于這個模式也表示理解，但他們更關注的是“質保計劃”中宜人貸如何記賬、審計。在此之前，美國并沒有先例。

　　時間緊迫，在企業向SEC提交上市申請后，有約12~18個月的準備期，這一時期企業要抓緊時間應付SEC的問訊。上市申請一旦提交給SEC，SEC一般會對第一版返回50~100個問題，企業要對每個問題進行回答，而回答過程中，可能又會對招股書的內容進行更新，這樣也許就會產生新的問題。“每次公司提交回答之后，兩到四周左右，會收到SEC的反饋。這時投行、審計師、承銷商、律師、CFO等就會坐在一起分析問題。一般要經過三到四次問訊才能結束。這其間，宜人貸還進行了內部盡調，梳理我們的業務，這才能夠把這些模式、產品充分地解釋表達清楚。”叢郁說。

　　很多公司上市鎩羽而歸的主要原因就是沒有進行透明披露，沒有把商業模式說明清楚，這其中還包括了企業的業績、業務亮點以及風險等。

　　最終，宜人貸選擇了摩根士丹利為主承銷商，摩根士丹利還是Lendingclub的上市承銷商。宜人貸介紹，一家企業在美國上市的承銷費約為其融資額的7%。據了解，分期樂、趣分期也曾希望與摩根士丹利合作。中國網貸公司中，信而富、分期樂、趣分期都是首次申請在美國上市。因此，業務披露環節也會面臨不小的困難。雖然，目前分期樂的主要投資人 京東 和趣分期的主要投資人螞蟻金服都是這兩家公司在國際市場上的有力背書。但是，投資人的信心和企業的估值卻不是光有靠山背書就能夠解決的。

　　2015年年底，美國市場低迷也影響了宜人貸的估值和股價。而現在，即將赴海外上市的四家互聯網金融公司更大的挑戰則來自國內。近日，銀監會加強了對網貸市場的調控力度。

　　4月10日，銀監會正式發布了《中國銀監會關于銀行業風險防控工作的指導意見》，不僅提出十項重點風險防治，更明確指出——重點清理整頓校園分期貸款和現金貸。此前，分期樂和趣分期的主要業務是校園分期貸款，而信而富和拍拍貸的主要業務則是現金貸。

　　錢景財富執行董事趙榮春

　　“就算是海外上市，互金公司短期內在海外也不會開展業務。宜人貸的所有業務就都在國內。海外的風控、法律、產品架構與國內都不一樣，要想做海外市場不僅有政策限制，投入也非常大。因此，投資人更多的還是看上市公司在中國本土市場的表現。”趙榮春說。

　　另一方面，從已經披露的信而富財務報表來看，信而富2016年營收為5586.1萬美元，2016年歸屬于普通股股東的凈虧損為4037.8萬美元，相比之下2015年凈虧損為3322.7萬美元，2014年凈虧損為178萬美元。信而富還表示，“未來可能會繼續虧損。”

　　2016年6月拍拍貸CEO張俊對外稱，“2015年底，拍拍貸已經做到收支平衡；從2016年開始，實現了盈利。”但在最近發布的拍拍貸2016年年報中，卻沒有提到盈利方面的數據。同樣，分期樂和趣分期也表示，2016年已經實現盈利，但未對外公布過相關數據。

　　這些互金企業紛紛選擇海外上市，一方面為滿足美元投資機構的海外上市要求，還有一個主要原因是紐交所沒有中國A股市場的企業需連續三年盈利的上市要求。因此，在國內持續虧損的企業在紐交所也能成功上市。據了解，宜人貸的基石投資者中機構占了70%，剩下30%為個人投資者。相比較個人投資者，機構投資者更看重企業的業務模式是否能持續盈利。

　　“金融業對企業的盈利能力要求很高。金融科技公司海外上市的估值并非像互聯網公司一樣按人頭算，而是以每筆交易所帶來的盈利來進行估值。互聯網公司可以通過不斷燒錢來發展業務，但金融業更看重企業的盈利能力。在美國上市的金融科技公司，估值會依據公司的盈利狀況來定。這種情況下，公司上市之前的估值都是以PE（市盈率）乘以相應的倍數作為公司的估值。如果未來3~5年，你的盈利年化增長20%。那么，估值就是20倍的PE。”叢郁說。在宜人貸的招股書中，這家公司2014年凈營收為3000多萬美元。

　　未來一段時間內將會有多少互金公司上市？對此一位證券公司高層在接受采訪時談道：“從2013年掀起互聯網金融創業大潮以來，很多互金公司在最初接受投資時都簽有對賭協議的，希望能在未來三到五年內上市。目前的國內市場上，優質資產難求，資產端規模在5億至10億的互金公司比較容易控制壞賬率，未來資產端規模越大，壞賬率越高，風險就暴露得越多。”

　　如果在海外上市成功，對國內的互聯網金融企業來說最明顯的一個好處就是信用背書，另外還能讓企業更加透明化運作。從資金成本來看，因為上市融資的錢只能用于企業的運營，從監管層面來講既不能用于放貸也不能用來填壞賬的坑，未來企業如何運用融到的資金也是個考驗。

　　文章來源：中國企業家雜志