這是上半年A股市場頻繁出現(xiàn)的股權(quán)質(zhì)押爆倉一影。實(shí)控人及大股東因股權(quán)質(zhì)押最終導(dǎo)致被平倉，正在成為上半年A股市場關(guān)鍵詞。上市公司不斷出現(xiàn)大股東有被平倉風(fēng)險(xiǎn)的公告。

　　進(jìn)入7月第三周，這一情況仍在延續(xù)。

　　在A股不斷下探之時(shí)，7月17日晚，迪威迅(300167.SZ)發(fā)布公告，控股股東質(zhì)押的部分股票出現(xiàn)平倉被動減持的情況，累計(jì)減持公司股票1,990,440股。華聞傳媒（000793.SZ）控股股東國廣環(huán)球資產(chǎn)管理有限公司直接持有的公司股份10084.87萬股(占本公司已發(fā)行股份的5.04%)被司法凍結(jié)，此外，其質(zhì)押的公司股份16789.05萬股(占本公司已發(fā)行股份的8.39%)跌破了平倉線，存在被強(qiáng)制平倉的風(fēng)險(xiǎn)。其中，控股股東的法定代表人是朱一棟的堂妹朱金玲，而朱一棟的“阜興系”公司近日曝出兌付危機(jī)。目前朱一棟已經(jīng)失聯(lián)。

　　川財(cái)證券報(bào)告指出，上市公司股權(quán)質(zhì)押規(guī)模從2014年開始加速擴(kuò)張。2014年-2018年（截至6月19日），分別新增股權(quán)質(zhì)押1.79萬億、4.31萬億、4.82萬億、3.8萬億和1.28萬億?？梢钥闯?，2016年新增股權(quán)質(zhì)押金額達(dá)到高點(diǎn)。

　　盡管并不是股權(quán)質(zhì)押均會發(fā)生問題，但股權(quán)質(zhì)押所對實(shí)控人產(chǎn)生的影響正在日益浮出水面。

　　從上市身價(jià)暴漲，想利用資本市場實(shí)現(xiàn)跨越式發(fā)展，使用保底定增、質(zhì)押等資本工具時(shí)過于激進(jìn)，扛不住跌跌不休的股價(jià)，最終導(dǎo)致爆倉。這一實(shí)控人死亡路線圖正在隨著越來越多的爆倉而日益清晰。

　　暴富之后

　　2016年年中，資本市場人士王維通過朋友見到了南風(fēng)控股（300004.SZ）的實(shí)控人楊子善，彼時(shí)這位實(shí)控人意氣風(fēng)發(fā)。他所持有的南風(fēng)股份股價(jià)從當(dāng)年2月份開始爬升，回到了20元/股以上。

　　王維用“場面宏大”形容那次會面，他們很高調(diào)地參觀了公司。

　　南風(fēng)股份是華南最大的風(fēng)機(jī)生產(chǎn)企業(yè)。上市時(shí)，南風(fēng)股份攤薄后的市盈率是 71.53倍，是當(dāng)時(shí)創(chuàng)業(yè)板首10家企業(yè)IPO詢價(jià)冠軍。對此，楊子善在路演中表示，發(fā)行價(jià)格是經(jīng)過詢價(jià)過程詢出來的，這個(gè)發(fā)行價(jià)格基本體現(xiàn)了公司的價(jià)值。

　　曝出百億債務(wù)違約的盾安集團(tuán)，在空調(diào)業(yè)務(wù)經(jīng)營主體盾安環(huán)境（002011.SZ）上市，后其民爆資產(chǎn)借殼江南化工（002226.SZ）上市。旗下兩家公司登陸A股，盾安集團(tuán)開始進(jìn)入巔峰時(shí)刻。

　　他們的相同之處是，創(chuàng)業(yè)九死一生，成功上市的公司過關(guān)斬將，之前在一級市場沒有流動性的股份，上市即變成以十億、百億計(jì)的身價(jià)。

　　人在暴富后是什么心理？

　　一位曾是創(chuàng)業(yè)公司合伙人對記者說，“拿到幾千萬融資后，我們開始擴(kuò)招團(tuán)隊(duì)，原有的地方不夠用，我們搬向更靠市中心的大辦公室，高管換了真皮轉(zhuǎn)椅，當(dāng)然在業(yè)務(wù)上也加大投入”，之后這家公司因?yàn)槌杀具^高、回款較慢，不得不清算破產(chǎn)。

　　有了錢，之前的想法有資本換成現(xiàn)實(shí)。很多人說要利用好上市公司平臺，言下之意是指上市公司有很多資本運(yùn)作方式拿到錢。

　　一位上市公司董秘對記者稱，公司董事長在上市后把之前私下交流的想法正式開會商議，有些在他看起來并不靠譜，之前沒錢投資的標(biāo)的也快速給了錢。

　　然而，新股有禁售期，上市公司控股股東有三年鎖定期，期間不能出售股份，募資用途并不能隨意變更，如果募資的錢還沒用完，也會影響下一次募資的審核。這意味著，即便有高額的身價(jià)，真正需要用錢的時(shí)候還是受限。

　　彼時(shí)，“企投家”概念正火，實(shí)業(yè)出身的上市公司董事長們被認(rèn)為要以投資家的資本思維去獲取和配置資源，實(shí)業(yè)和金融結(jié)合，以投資收購的方式擴(kuò)充主業(yè)。

　　券商、信托等資本市場人士都爭相拜訪上市公司實(shí)控人，以尋求合作，他們會告訴這些以前資本市場的新手，以什么樣的方式可以拿到更多資金。

　　其中有一個(gè)常用方法就是質(zhì)押。質(zhì)押是債務(wù)人或第三人將其動產(chǎn)或者權(quán)利移交債權(quán)人占有，將該動產(chǎn)作為債權(quán)的擔(dān)保。

　　一位上市公司投資部人士對記者稱，質(zhì)押出來的錢有多種用途，收購不方便上市公司主體直接收購的公司，購置房產(chǎn)。還有人做“市值管理”。用質(zhì)押換出來的現(xiàn)金營造交易量活躍的假象，吸引更多資金入局，哄抬股價(jià)，實(shí)控人手中的錢更值錢，質(zhì)押換出的錢更多，再進(jìn)入二級流通市場，股價(jià)越來越高。但這種方法極具風(fēng)險(xiǎn)，是違法行為，市場也有價(jià)值判斷，泡沫太大終究會破。

　　激進(jìn)的擴(kuò)張

　　在出事之前，上市公司的大股東會經(jīng)歷一段美好時(shí)刻。

　　新上市的企業(yè)是機(jī)構(gòu)的好客戶。一位資本市場人士對記者表示，新股剛經(jīng)過證監(jiān)會審核，且經(jīng)過券商、會計(jì)所、律所等中介審計(jì)評估，負(fù)債率、信用記錄良好，且新股前期股價(jià)暴跌的概率較小，給的信用評級也較高，金融機(jī)構(gòu)更愿意接觸新股，為他們提供貸款、質(zhì)押業(yè)務(wù)。

　　這樣的環(huán)境刺激著企業(yè)上市的擴(kuò)張沖動。盾安集團(tuán)的主業(yè)是傳統(tǒng)制造業(yè)，但后來又發(fā)展出裝備制造、民爆化工、銅貿(mào)易、房地產(chǎn)、新能源和新材料幾大板塊。除設(shè)備制造和民爆以兩家上市公司為經(jīng)營主體、銅貿(mào)易經(jīng)營主體為集團(tuán)本部和浙江盾安精工集團(tuán)有限公司外，房地產(chǎn)經(jīng)營主體為浙江盾安房地產(chǎn)開發(fā)有限公司，新材料經(jīng)營主體為浙江柒鑫合金材料有限公司，新能源經(jīng)營主體則為浙江盾安新能源發(fā)展有限公司。

　　其大多數(shù)收購現(xiàn)在看來相對激進(jìn)。

　　2017年，中國大唐集團(tuán)公司將旗下風(fēng)機(jī)設(shè)備商沈陽華創(chuàng)風(fēng)能有限公司掛牌出售，2016年的前11個(gè)月，華創(chuàng)風(fēng)能虧損超過2億，凈資產(chǎn)為負(fù)6.81億元，在去年3月，盾安集團(tuán)以5.57億元價(jià)格從大唐手中接過這個(gè)“燙手山芋”，受讓82%股權(quán)，成為其大股東。

　　根據(jù)盾安集團(tuán)2018年三期短融募集說明書，其2017年到2019年的投資計(jì)劃表中，主要在建項(xiàng)目計(jì)劃總投資金額高達(dá)80億元，其中70億為風(fēng)電和鎂產(chǎn)品項(xiàng)目。說明書同時(shí)顯示，盾安風(fēng)電項(xiàng)目資金80%來自于銀行貸款，而僅內(nèi)蒙金石鎂業(yè)一個(gè)項(xiàng)目投資額就超過20億元，銀行貸款12億。

　　盡管還擁有著諸多優(yōu)良資產(chǎn)，但激進(jìn)擴(kuò)張導(dǎo)致盾安集團(tuán)450億債務(wù)爆發(fā)。

　　僅2017年一年，盛運(yùn)環(huán)保或中標(biāo)或簽署了多達(dá)14個(gè)項(xiàng)目，其中多數(shù)為垃圾焚燒項(xiàng)目，少數(shù)為污水處理、環(huán)衛(wèi)服務(wù)項(xiàng)目，總投資超百億元人民幣，又與中節(jié)能華禹基金管理有限公司共同設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購基金，該基金總規(guī)模為人民幣200億元，快速擴(kuò)張并沒有帶來預(yù)期中的良好業(yè)績，2017年凈利潤虧損13.18億元。

　　實(shí)控人開曉勝持有盛運(yùn)環(huán)保股票1.8億股，占公司總股本13.69%。截至目前，開曉勝共質(zhì)押了1.78億股，意味著其持有的盛運(yùn)環(huán)保98.89%的股票已質(zhì)押。爆倉的部分是開曉勝質(zhì)押給第一創(chuàng)業(yè)和萬和證券的股票，目前已經(jīng)跌破了平倉線，跌破平倉線的數(shù)量合計(jì)6639.39萬股，占其持股比例的36.73%。

　　業(yè)績巨虧、債務(wù)逾期、銀行賬戶被凍結(jié)、控股股東質(zhì)押股票跌破平倉線，盛運(yùn)環(huán)保上演了10個(gè)跌停。

　　并購失敗是常態(tài)。在去杠桿的背景下，就更是如此。

　　高估值、高業(yè)績承諾、高杠桿的并購重組的副作用集中爆發(fā)，從金額上來說，傳媒、電子、采掘三個(gè)行業(yè)的減值總額最高，分別為69億、68億及41億，合計(jì)占到了總減值金額的49.4%。其中電子行業(yè)的商譽(yù)減值占原商譽(yù)比例最高，達(dá)到9.6%，而去年這一數(shù)字僅為1.7%。

　　根據(jù)2018年上市公司的第一季度報(bào)告，2017年上市公司計(jì)提商譽(yù)減值數(shù)量達(dá)到478家，減值總額高達(dá)359億元。而16年商譽(yù)減值上市公司數(shù)量為346家，減值總額僅為101億元，17年的減值數(shù)額為16年的三倍有余。2017年業(yè)績雷區(qū)爆發(fā)，不少公司業(yè)績大幅向下修正便歸結(jié)于商譽(yù)減值。

　　一位做過橋資金的人士稱，通道堵了之后民間資金不敢進(jìn)入導(dǎo)致流動性變差，過橋業(yè)務(wù)大不如前，標(biāo)準(zhǔn)提高。

　　然而，在去杠桿、股價(jià)下跌背景下，滿倉質(zhì)押的實(shí)控人一旦爆倉，控制權(quán)將旁落。

　　在幾年之中，楊子善不斷將股份質(zhì)押，獲得流動資金，截止2018年五月底，已經(jīng)將個(gè)人股份的99.12%、占公司總股本的12.26%質(zhì)押，這些資金并未公告用途。

　　2016年年中以來，南風(fēng)股份股價(jià)不斷下跌，截止6月26日收盤已為4.5元/股，楊子善質(zhì)押股份已觸達(dá)平倉線，但因其全部股份已被司法凍結(jié)，其所質(zhì)押的股份暫不會被強(qiáng)制平倉過戶。

　　根據(jù)公告，楊子善已數(shù)億債務(wù)壓身，除股票質(zhì)押的個(gè)人借款約3.6億元（未牽涉公司）外，還可能存在冒用南風(fēng)股份名義作為借款人或擔(dān)保人的債務(wù)金額約3.8億元（未經(jīng)核實(shí)）以及其他未牽涉公司的個(gè)人債務(wù)（具體金額不詳）。

　　今年五月，楊子善失蹤了，其弟弟稱也找不到他的蹤跡。

　　杠桿的力量

　　趙平兩個(gè)月前才見到東方海洋（002686.SZ）實(shí)控人車軾，彼時(shí)其仍風(fēng)光無限，在會面中還有某銀行高管去拜訪。趙平稱東方海洋想要成立一個(gè)投資管理公司，對標(biāo)丹納赫，丹納赫是全球最成功的實(shí)業(yè)型賦能投資標(biāo)桿企業(yè)。

　　四五月份的時(shí)候，東方海洋的股價(jià)還在8元/股左右，6月14日晚公告稱，控股股東質(zhì)押觸及平倉線。

　　東方海洋不是孤案。金字火腿（002515.SZ）公告其質(zhì)押的部分公司股票觸及平倉線，婁底中鈺積極采取應(yīng)對措施：一是預(yù)留的1000萬股股票可隨時(shí)用于補(bǔ)倉；二是已準(zhǔn)備資金以提高履約保障能力。股價(jià)大跌同樣令股權(quán)質(zhì)押觸及平倉線的包鋼股份(600010.SH)，從6月6日期，連續(xù)發(fā)出多份連續(xù)公告稱補(bǔ)充質(zhì)押。

　　除此之外，已有包括民盛金科（002647.SZ）、豫金剛石（300064.SZ）、迪威迅（300167.SZ）和邦訊技術(shù)（300312.SZ）等公司相關(guān)股東股權(quán)質(zhì)押觸及平倉線而遭遇平倉風(fēng)險(xiǎn)。

　　經(jīng)歷了公司內(nèi)斗、大股東高位質(zhì)押的另一位董秘并不愿意多談這一問題。他對記者說，沒有解質(zhì)押的好方式，大股東已經(jīng)沒錢，金融機(jī)構(gòu)借款難。他想到的幾種方式都被大股東否決了，比如說轉(zhuǎn)質(zhì)押給另一家機(jī)構(gòu)，這家機(jī)構(gòu)可以解上一家的套，同時(shí)用股權(quán)質(zhì)押換理財(cái)產(chǎn)品來募資，但是大股東怕控制權(quán)不穩(wěn)，沒有采納。

　　一位董秘告訴記者，目前質(zhì)押成本在年化利率7.2%-7.5%左右，成本已經(jīng)比去年大大提升?，F(xiàn)在來找他聊質(zhì)押業(yè)務(wù)的也少了，清凈了許多。

　　一位之前做質(zhì)押的銀行人士稱，現(xiàn)在不愿意做質(zhì)押業(yè)務(wù)，貸款也首選國企，更多是為流動性考慮。

　　有觀點(diǎn)指出，過去很長一段時(shí)間，中國經(jīng)濟(jì)的增長主要依賴規(guī)模擴(kuò)張。在微觀經(jīng)濟(jì)主體上，企業(yè)部門、居民部門2009年以來輪番舉債，導(dǎo)致中國經(jīng)濟(jì)宏觀杠桿率不斷攀升。大量的貸款流向了房地產(chǎn)和融資平臺等高風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域，導(dǎo)致地產(chǎn)價(jià)格泡沫越吹越大，極大地抑制了社會消費(fèi)，提升了實(shí)體經(jīng)濟(jì)和創(chuàng)新的成本。

　　去年四月，銀監(jiān)會連發(fā)七文整頓銀行亂象，委外投資、違規(guī)加杠桿等行為成為新一輪監(jiān)管重點(diǎn)。

　　今年4月份，中央財(cái)經(jīng)委員會召開的第一次會議上提出了“要以結(jié)構(gòu)性去杠桿為基本思路”，分部門、分債務(wù)類型提出不同要求，地方政府和企業(yè)特別是國有企業(yè)要盡快把杠桿降下來，努力實(shí)現(xiàn)宏觀杠桿率穩(wěn)定和逐步下降。

　　5月15日，國務(wù)院副總理劉鶴公開講話稱，“做生意是要有本錢的，借錢是要還的，投資是要承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的，做壞事是要付出代價(jià)的。”