今年以來，上市公司市值進一步縮水，“殼資源”估價明顯降低，第三方資本獲取控制權的成本亦相應降低，客觀上提升了上市公司的易主需求。結合以往案例，若第三方資本信息披露穿透不充分，抑或資金結構不盡合理（如杠桿率過高、資金成本過高等），則會導致諸多不確定性因素（如上市公司淪為套利工具、新主不具備產業運作能力、上市公司經營趨于惡化等），造成實質性的項目公司接盤現象。為此，在當前背景下，我們擇取數個案例，剖解項目公司接盤路徑，為市場提供實證研究。

　　近段時間以來，國資進場紓困，異地接盤悄然流行，并購重組潮水也重新涌動，名不見經傳的項目公司們也在大潮中低調登場，而一年多前令市場嘩然的趙薇夫婦借臺前公司龍薇傳媒大舉外債接盤萬家文化的杠桿運作還歷歷在目。

　　這些項目公司成立時間短，注冊資本低或在接盤前突擊增資。近期，知名殼股ST昌九和家族企業興民智通就迎來了這樣的接盤方。接盤公司背景、資金來源、接盤目的在標準化的信息披露模板中稍顯模糊。

　　這些接盤人到底都有什么來頭？

　　殼股再“賣殼”

　　一家公司兩套招牌？

　　多次重組失敗、賣殼失敗的ST昌九如今再次踏上易主之路。

　　2018年10月18日，ST昌九公告任職不滿一年的董事長姬連強辭職，兩個交易日后，ST昌九的股價開啟上升通道。

　　11月20日晚間，ST昌九在一份股價異動公告中透露控股股東昌九集團正在籌劃重大事項，可能涉及重大資產重組，但事項尚處于研究論證階段，交易對手、標的等還未確定。

　　待到11月22日晚間ST昌九回復上交所的監管工作函時已稱，昌九集團當天已召開臨時董事會并通過決議，擬將昌九集團持有的ST昌九全部股權以整體不低于8億元的價格出售。而11月22日當天，昌九集團與常州天寧物流產業發展有限公司（簡稱“天寧物流”）簽訂了股份轉讓意向協議。

　　協議顯示，昌九集團將轉讓ST昌九5621.78萬股，占公司總股本的23.3%，轉讓總價為8億元，折合每股14.23元，這比ST昌九股價本輪上漲的巔峰值（11月22日）還要溢價54.67%。而自前董事長姬連強辭職后，在本輪股價上行中，ST昌九的最大漲幅已近60%。

　　股份轉讓完成后，天寧物流將成為ST昌九新的控股股東，其實控人吳俊、周仙夫婦將入主ST昌九。

　　ST昌九這回迎進的新主又是什么來頭？公告披露，天寧物流是由常州環宇縱橫交通投資有限公司（簡稱“環宇縱橫”）與江蘇常州天寧經濟開發區管理委員會的政府平臺公司于2018年5月合資成立的產業集團公司，主要從事“互聯網＋物流”業務。目前天寧物流已與常州市天寧區人民政府、潢川縣人民政府和德令哈市人民政府達成合作并已合資運營。

　　天眼查資料顯示，天寧物流注冊資本僅1300萬元，法定代表人為吳俊，實際控制人為吳俊、周仙，二人為夫妻關系，是一致行動人。天寧物流分別由常州市天寧恒祥投資發展有限公司（簡稱“天寧恒祥”）和環宇縱橫持有30%和70%的股份。天寧恒祥的最終實控人為常州市天寧區青龍街道辦事處，環宇縱橫則由吳俊妻子周仙全資控股，該公司成立于2014年11月，注冊資本僅有500萬元。

　　值得注意的是，天寧物流的主營業務與其實控人吳俊旗下的另一家公司幾乎重合，且兩家公司的注冊地址均位于常州市天寧區虹陽路2號。證券時報·e公司記者調查發現，吳俊旗下最重要的品牌為“車聯天下”，主要涉及兩家重要公司——車聯天下物流集團有限公司（簡稱“車聯天下物流集團”）及其全資母公司車聯天下集團有限公司（簡稱“車聯天下”）。

　　天眼查顯示，車聯天下物流集團成立于2016年12月27日，注冊資本2億港元，實繳資本242.71萬港元，吳俊為公司法定代表人、執行董事、總經理。其母公司車聯天下是于2015年8月成立的一家香港公司。

　　官網介紹，車聯天下物流集團和天寧物流一樣，也是一家“互聯網＋物流”平臺企業，作為第三方綜合物流服務商，主要面向煤炭礦產、機械制造、汽車零部件、工業、日化用品等行業客戶，提供綜合物流、公路干線、鐵路貨運、水路運輸、市內配送及多式聯運等物流服務，通過物流信息平臺實現物流全流程可視化管理。

　　公司官網顯示，車聯天下平臺已于2016年6月啟動在香港IPO的計劃，同年12月，車聯天下物流有限公司（車聯天下物流集團的曾用名）成立，完成紅籌架構的搭建，公司經營總部遷往江蘇常州。

　　在2016年7月的一則動態中，車聯天下物流集團總裁吳俊表示，到2018年，公司將實現全年收入30億元以上，力爭用5年時間將平臺建設成年百億營收企業，并將努力實現在2018年登陸港交所的目標。但截至目前，沒有任何有關車聯天下平臺登陸港股的消息。

　　車聯天下平臺資產港股上市進程到底如何？與天寧物流是否實質是一家公司？吳俊是否運作同一套資產在兩個資本市場做兩手準備？證券時報·e公司記者多次撥打車聯天下物流集團官網電話，均無人接聽。

　　政府資金助攻？

　　回顧一年多前，ST昌九賣殼險些迎入北京市國有文化資產監督管理辦公室作為新實控人，而此次賣殼ST昌九又與國資結緣。

　　在問詢函中，上交所也留意到天寧物流的成立時間、注冊資本等問題，要求公司披露主要財務狀況、是否具備支付能力以及資金來源、籌措方式等情況。

　　據ST昌九披露，天寧物流的總資產和凈資產分別為730.75萬元和690.47萬元，本次股權收購資金主要來源于天寧物流及其實控人自有、自籌資金以及相關政府支持的產業引導基金，其中籌措資金方式包括股權增資、金融機構貸款、私募或股權投資基金等方式，政府產業引導基金主要為常州市國資背景的產業基金。

　　證券時報·e公司記者在常州市國資委官網查詢到，今年8月30日，常州市政府新聞辦公室召開了新聞發布會，宣布常州市產業投資基金（有限合伙）已領取營業執照，標志著該市首只由市政府出資設立的產業投資引導基金（簡稱“產業基金”）正式成立，首期基金規模50億元。

　　據了解，常州市產業基金出資方式分為直投子基金和參股市場化子基金。其中，市場化子基金原則上以與各轄市、區政府（指定平臺）共同出資設立的區域發展子基金為主，通過多層次逐級放大，實現產業基金的杠桿撬動作用。

　　值得注意的是，常州市政府要求參股市場化子基金時，產業基金的出資順序原則上不先于其他社會資本出資人。市場化子基金應在常州市內注冊，投資于協議約定產業領域的比例不得低于基金募集規模或承諾出資額的60%；投資于常州市內企業的資金規模原則上不低于產業基金實際出資額的2倍，基金資金規模原則上不少于1億元，且均以貨幣形式出資。

　　另外，產業基金主要投資方向為戰略性新興產業、重點產業和特色產業規劃的重點投資項目及符合產業轉型升級要求，具有競爭性、成長性、帶動性的產業創新創業項目。

　　據此來看，ST昌九屬于化工行業，且地處江西，吳俊動用常州市國資背景的產業基金用于ST公司的控股權收購是否合理？

　　前面提到，吳俊旗下天寧物流和車聯天下物流集團是否實質共用一塊“招牌”的疑問未解，上述常州市國資背景的產業基金到底是用于投資其旗下的常州企業車聯天下物流集團，還是實質用于收購外地公司ST昌九的控股權？

　　對于相關問題，證券時報·e公司記者聯系采訪常州市國資委相關人士，對方表示在開會，此后記者多次撥打該人士電話，均無法接通。

　　證券時報·e公司記者另外發現，常州市產業投資基金（有限合伙）的注冊地點與車聯天下物流集團官網提供的地址均位于常州市天寧區恒生科技園二區21幢1號。

　　根據天寧物流的說法，常州市國資背景的基金將參與收購公司控股權，那ST昌九又是否已和常州市方面有過接洽？對此，ST昌九方面對證券時報·e公司記者表示，將記錄提問，稍后會有專人電話回復，但截至記者發稿，未接到ST昌九的回復。

　　在資金方面，ST昌九公告表示，接盤公司天寧物流設立時間較短、資產規模體量較小，相關收購資金正在協商籌措過程中，存在資金籌措不及時或無法完成的風險。值得注意的是，交易雙方在意向協議中設置了120天的排他期，較長的排他期也曾引起上交所關注。

　　而據常州市國資委官網信息，子基金應于每年初由各職能部門、各轄市、區政府根據市確定的重點產業要求提出投資計劃報管委會辦公室，由管委會辦公室召集咨委會出具咨詢意見后，報管委會審定。這個時間節點正好與ST昌九協議中約定的120天排他期重合。

　　90后二代“退位”

　　除了ST昌九以外，近期煙臺當地一家知名家族企業也宣告易主，90后二代接班僅7年后即萌生退意。

　　11月22日，興民智通（002355）披露控股股東、實控人王志成擬向四川盛邦創恒企業管理有限責任公司（簡稱“盛邦創恒”）轉讓其所持有的全部無限售流通股1.74億股（占總股本的28.01%），轉讓總價為14億元，轉讓價格為每股8.05元。

　　資料顯示，王志成出生于1990年，2011年4月，興民智通（原名為“興民鋼圈”）原控股股東、實控人王嘉民去世，這距離興民鋼圈上市不過1年時間。王志成子承父業，繼承了上市公司41.31%的股權，其母梁美玲和其姐王艷分別繼承了上市公司1.19%和1%的股份。在此之前，王志成未持有上市公司股份，接班時，王志成不過才21歲。

　　至本次控股權轉讓，王志成、其母梁美玲、其姐王艷和姐夫高赫男分別持有上市公司29.74%、0.45%、0.52%和0.52%的股份，四人為一致行動人。

　　興民智通從生產汽車鋼制車輪起家，后通過重組并購，涉足智能網聯汽車領域，目前是國內規模最大的鋼制車輪生產商。上市多年，興民智通的經營業績也有起伏波動，但近兩年凈利潤都穩定在5000萬元以上。而接盤方盛邦創恒也表示，未來12個月內不會改變興民智通的主營業務或對其做出重大調整。

　　公告披露，王志成此次轉讓控股權是出于自身資金需求。查閱公告，王志成目前所持有的上市公司全部1.85億股均質押給了深圳市迪事尼科技有限公司，用于為融資提供擔保，不設置預警線、平倉線等，不存在平倉風險或被強制平倉的情形。

　　引人注目的是，王志成的本次控股權轉讓是有條件的，其本人給出了業績補償承諾以及向接盤方質押股權的承諾。

　　王志成承諾上市公司2018年、2019年、2020年每年的承諾凈利潤數為5000萬元；王志成將其所持有的剩余1070.66萬股限售股份全部質押給盛邦創恒，作為業績承諾的履約擔保。而如果這些股份的市值未達到1.2億元，王志成還應安排第三方向盛邦創恒提供興民智通的股份進行質押，使其市值合計達到約定市值。

　　照此計算，興民智通的每股價格應保持在11元/股左右，比目前的每股8.05元轉讓價格要溢價近40%。

　　對于上述有關業績和市值目標的承諾，到底處于何種目的，興民智通方面對證券時報·e公司記者表示，這應該是大股東個人與股權受讓方之間達成的協議，不能看成是兜底協議，具體情況如何還得看交易所的反饋意見。

　　一份控股權三地輾轉

　　能夠讓上市公司實控人作出如此承諾的新主到底有何來歷？資料顯示，新控股股東盛邦創恒是一家注冊在四川的公司，而其所有上級股東的大本營卻地處武漢。

　　資料顯示，盛邦創恒成立于2018年10月22日，天眼查顯示其注冊資本8億元，實繳資本未知。盛邦創恒有6名股東，分別是持股37.5%的武漢楚樺行投資發展有限公司（簡稱“楚樺行”）、持股25%的武漢市興隆盛工貿有限公司（簡稱“興隆盛工貿”）、持股12.5%的武漢東和乾元商貿有限公司（簡稱“東和乾元”）和武漢市興添地機械工程有限公司（簡稱“興添地機械”）、以及持股6.25%的武漢依達康生物科技有限公司（簡稱“武漢依達康”）和武漢國亞投資擔保有限公司（簡稱“國亞擔保”）。

　　興民智通披露，盛邦創恒全體股東同意，武漢依達康和國亞擔保將所持股權對應的表決權全權委托給楚樺行行使。如此，楚樺行成為盛邦創恒的控股股東。

　　又由于自然人周治持有楚樺行 99.83%的股權，同時持有盛邦創恒第三大股東東和乾元96.67%的股權，周治為楚樺行及東和乾元的控股股東及實控人，因而周治為盛邦創恒的實控人，也即興民智通新的實控人。

　　在盛邦創恒的6名股東中，包括控股股東楚樺行在內的4名重要股東均在同一時期突擊增資。今年9月30日，楚樺行的注冊資本從100萬元增至3.02億元；9月28日，東和乾元的注冊資本由2000萬元增至1.2億元；9月30日，武漢依達康的注冊資本從1000萬元增至6000萬元；10月9日，武漢興隆盛工貿的注冊資本從2200萬元增至2.22億元。

　　公告稱，盛邦創恒主營業務為投資管理，截至公告時尚未開展經營活動，而其控股股東楚樺行成立于2011年12月，主營業務也為投資管理，營業收入多年來均為0，凈利潤連年虧損，但今年1月至10月卻實現盈利199.98萬元。

　　另外值得一提的是，楚樺行雖然在近期突擊增資至3.02億元，但實繳資本僅有30萬元。

　　新主踩點“切割”P2P

　　除了新控股股東盛邦創恒的股東密集突擊增資以外，眾多自然人近期在這6家公司的股權倒騰也引人注目，誰是“站臺人”，誰是“金主”，撲朔迷離。

　　證券時報·e公司記者發現，在盛邦創恒的控股股東楚樺行注冊資本變更當天，其股東周治和黃洋的持股比例也發生變更，原始持股比例及變動比例不詳，但據興民智通披露，截至股權轉讓公告披露時，周治已持有楚樺行99.83%的股權，而黃洋持股比例僅為0.17%。但據天眼查資料，周治僅是楚樺行的監事，而黃洋是楚樺行的法定代表人、執行董事兼總經理。

　　黃洋目前還是武漢依康達和國亞擔保的法定代表人和大股東，其本人還在武漢依康達任執行董事、總經理，在國亞擔保任執行董事。

　　另外，周治控制的東和乾元也在注冊資本變更當天發生股東持股變化，情況與楚樺行類似。根據興民智通近日披露，東和乾元的兩名股東周治和吳石萍目前的持股比例分別為96.67%和3.33%。黃洋在該公司任職監事，周治任法定代表人、執行董事和總經理。

　　詳式權益變動報告書披露，除楚樺行及東和乾元外，周治控制的其他主要企業只有一家——武漢創疆新能科技有限公司，持股比例為50%。該公司成立于2014年1月，注冊資本1000萬元。

　　吊詭的是，就在11月20日，周治退出了旗下一家重要公司——武漢市川歸信息技術有限公司（簡稱“武漢川歸”）。周治原持有武漢川歸60%的股權并擔任執行董事兼總經理，另一股東羅亮持股40%，也于同日退出。

　　武漢川歸旗下持股最引人注目的有兩家公司：一是鳳凰金控科技集團有限公司（簡稱“鳳凰金控”），二是上海久富投資控股有限公司（簡稱“上海久富”）。其中，武漢川歸全資持有上海久富，該公司是一家跨金融投資、財富管理與金融服務平臺，羅亮為其法定代表人和執行董事，周治擔任監事。

　　而鳳凰金控成立于2013年11月，原為中騰時代集團有限公司（簡稱“中騰時代”）全資持有，其實控人是莆田商人陳雪峰，靠木業起家，而后陳雪峰創立鳳凰金控，全面布局互聯網金融資產、大宗商品、票據交易和基金投管業務。

　　2017年3月，武漢川歸入股鳳凰金控，成為與中騰時代分庭抗禮的大股東，持股比例為42.5%，中騰時代的持股比例也降至42.5%，同期加入的還包括創業板公司飛利信（300287），持股比例為10%。同期，周治、羅亮加入成為鳳凰金控董事。

　　目前，鳳凰金控已形成了以金融資產交易、票據交易、互聯網眾籌交易、私募基金、旅游金融為核心的業務布局，其旗下擁有P2P網貸平臺民投金服。

　　民投金服成立于2015年，由深圳前海極速一百金融服務有限公司（簡稱“極速一百”）運營，極速一百的大股東為大同經濟發展投資有限公司，持股比例為41%，該公司由大同市國資委全資持股；鳳凰金控持有極速一百39%的股份。

　　民投金服官網上打出的招牌是“國資背景”，該P2P平臺于2015年1月于武漢上線運營，2016年8月遷至深圳運營，2017年大同經濟發展投資有限公司和鳳凰金控先后入股，實繳注冊資本增至1.5億元。從民投金服目前的運營數據來看，其用戶主要集中在湖北省，占比為20.75%，其次為江蘇省12.78%和浙江省6.33%。截至2018年9月28日，借貸總金額18億，借貸余額2.5億。

　　圍繞上述多個關鍵人物周治、黃洋、羅亮、陳雪峰等人展開的是一張集P2P網貸、投資擔保、商業保理、基金銷售、財富管理、融資租賃、保險經紀等一體的金融閉環。此次接盤興民智通控股權的盛邦創恒及其股東公司的資金到底從何而來？

　　據興民智通此前披露，盛邦創恒將以現金方式支付交易對價，所支付資金全部來自于自有資金和自籌資金。不存在直接或者間接來源于上市公司及其關聯方的情形；不存在通過與上市公司的資產置換或者其他交易取得的情形，其資金來源合法。

　　回看股東背景，這樣“模板式”的信息披露或許太過模糊。而新實控人投資P2P生意的背景是否會為本次控股權轉讓帶來風險？對此，興民智通方面表示應該不會，公司控股權轉讓目前還在推進中，結果如何還要看深交所的信息反饋。（記者 岳薇）