最主要的變化是“12個月平均市值的計算方法”從“過去12個月的每月月底證券市值的平均值”變成了“過去12個月的每日(不包括停牌交易日)證券市值的平均值”。

換句話說，從12個特定的交易日數字取平均，變成260多個交易日數字(若無停牌)取平均，實質上就等于是過去一年的每日平均市值。

影響有多大呢?

這是整體編制規則的調整，用“巨震”來形容也毫不為過——

在舊的《指數編算總則》(如下)中，“市值排名”和“綜合市值排名”的定義就與“12個月平均市值”相關。

也就是說，在過去，在討論恒生指數檢討的背景下，大家只要見到沒有加限定詞的“市值”表述，指的都是12個月底數據的平均。

說白了就是，極端情況下，只要一只股票在每個月的最后一天的市值符合要求，就可以繼續待在對應市值范圍的成分股里面。其中恒生大型股的市值要求是前80%，而恒生中型股是80%~95%，恒生小型股是最后5%。

這種極端的做法雖然并不大行其道，但在緊急情況下，利用這個規則稍微做一做，可以起到四兩撥千斤的效果。

舉個例子，假如某一只股票，曾經符合恒生綜合指數的市值要求，且位于前95%，于是被納入港股通。但近期由于股價下跌，已經連續11個月的月末平均市值低于40億港元，那么如果本月月底的時候市值繼續低于40億港元，則就要被剔除港股通。而一旦剔除港股通的悲慘命運我們在昨天的文章已經有所分析。

那么為了不被剔除港股通，公司可以通過管理層與大股東齊心合力，在月末的時候把價格做上去，使之高于某個數值，使之12個月平均下來的平均市值高于40億港元，于是可以免于被剔除。且由于舊的計算方法只考慮月末，所以只要管理層和大股東在月末做一做，維持平均市值高于40億，則公司可以一直維持恒生大中型指數成分股的地位，以及港股通的地位。

所以事實上，以前所謂的市值管理，只需要每個月管理那么一兩天就足夠了。

而現在，規則變了，全部玩法都要變了。

最高危的是那些過去12月市值接近跌破40億港元的股份。由市場力量導致自然下跌的股份，管理層與大股東每月末做一做股價，也許還有這個資金實力；但如果要求他每天都維持市值在40億以上，每天都要面對山呼海嘯的賣盤，則任何人都將力不從心。就連美股的回購大戶蘋果——日復一日，每天上億美金的天量回購，10年來也不會只注銷了5%的股份而已。

同理，對那些本來預備火線沖擊港股通的小市值標的公司，(詳見《港股新股“火線入通”各顯神通!背后的邏輯和真相是什么?》)，市值管理操作難度也要增加不少。

從市場經驗看，一些上市企業也往往通過回購、大股東增持來進行市值管理，尤其是在下行趨勢中穩定股價，保證本企業仍居某些指數成分股中。未來，回購的節奏或因規則的改變相應有所調整。

值得一提的是，本次規則的調整并未涉及成交量流通比率的調整。這個計算公式沒有變化：

流通量方面，“中位數”比“平均數”更好進行管理。大股東的合理增持和減持，都可以用來提升股票流通量，維持一定的流通比率要求。

中長期來看，一些基本面條件并不差的股份可能會選擇私有化來保全估值。因為一旦被剔除港股通，則會有大量被動投資者無條件拋售，而這種拋售與估值無關，目的就是把持倉降到零，導致市場的價值發現功能喪失。對此私有化可能是唯一出路。

據統計，截至上半年，港股市場已經有24只股份私有化。其中關注度較高的有魏橋紡織、復宏漢霖等。當然有些妖孽公司通過放出私有化的消息做股價，被這種玩法坑害的股民不在少數，但近年來越來越多基本面沒毛病、單純是估值低到極度屈辱而私有化。

轉身離場的背影之下，是一句“把錢還給你們，我不玩了”，以及破碎的心。

不難看出，此次的市值計算規則調整，恒生指數公司的初心是好的，也就是，把投資者與上市公司參與市場交易的重心回歸到公司基本面上來。其次是通過規則的改變，清理老千股、僵尸股、垃圾股。

但是對于市場流動性干枯的當下，許多正經的、基本面無傷的公司，也被迫淪為與有問題的公司同列，此時改變市值計算規則，提高市值管理難度，就難免有點無差別攻擊的味道了。

做一個簡單的統計，截至今日收盤，香港主板股票共2711只，其中市值低于50億港元的有2105只，占比高達為77.6%。而成交金額低于1億港元的竟然有1900只，占到總股份數量的70%!這些驚人的數字充分揭示了港股市場流動性枯竭的本質。

這些股份當中的很大一部分，至少市值在20億以上的，應該不是老千股，甚至基本面也沒有太大問題。甚至有不少都是在過去3~4年之間跌去至少一半以上市值的股份。換句話說，在流動性正常的條件下，這些股份維持百億市值是不成問題的。但今天，卻都淪落到連港股通標的都維持不住的地位。

港股市場的改革多年以來一直在持續，近6~8年以來，確實取得了不錯的成果，主要體現在同股不同權的科技創新型企業上市(W類股份)、美國中概股回歸(包括第二上市)、以及一系列創新藥企業的上市(B類股份，亦稱“18A”股份)。這些都極大地提升了港股市場的融資功能和投資價值。

而港股通，曾經作為內地資金參與港股市場，增加市場繁榮度，以及提高內地資金投資配置選擇的一個途徑，在當下，隨著外資話語逐步弱化，退守少數巨企的背景下，卻幾乎成了為絕大多數中小股份提供流動性的唯一渠道。

所以，如今的港股公司，尤其是中小盤股份，才越來越關注港股通。上市IPO已經不足以獲得流動性，必須要接通港股通這根輸液管，才算是徹底獲得穩定。但是隨著近年來行情持續下跌，越來越多公司跌出港股通門檻，一旦剔除港股通則很難東山再起。

這也就是昨天19家公司聯名呼吁“港股通擴容”以及“暫緩執行剔除”的原因。

而今天恒生指數公司修改市值規則，似乎也增加了公司維持港股通標的的難度，不免令投資者和上市公司再度心生畏懼。

事當從經，亦可從權。股改的本意是去腐生肌，這就要在存量和增量兩個層面入手。一方面排出死水，將維持在股市多年的垃圾股老千股僵尸股清理退市，另一方面引入活水，將更多的優質企業吸引到港股上市。

要知道，2020年之前，港股一直是全球最大的融資市場，甚至超過美國納斯達克。且每年幾乎都有明星IPO登陸港股，像2017年的眾安保險、2018年小米、美團，2020年的中芯國際等等，2019年更是憑借阿里、中煙、百威亞太等巨型IPO冠絕全球各大股票交易所。

但自2020年IPO高峰之后，接近4年的時間里，港股市場的融資功能幾乎喪失，雖然還有公司在上，但融資金額越來越小，丐版發行、首日破發、以及解禁大跌等現象頻繁發生，投資者與企業的信心都瀕臨崩潰的邊緣。

這自然有全球流動性收緊的外部因素在。但也有增量改革停滯的原因在。規則調整總是在盯著存量，小修小補，大失所望。

總體來講，隨著美聯儲降息的腳步越來越近，全球流動性寬松周期即將到來，而港股市場流動性枯竭的局面將大為扭轉。黎明前的黑暗，投資者與企業只有堅持下去，靜待東方破曉。