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文 / 巴九靈（微信公眾號(hào)：吳曉波頻道）

一開始只是一些片段，隨后是更加具體的呈現(xiàn)。

2024年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議內(nèi)容，就這樣以一種異常直白、具體、有力的語言風(fēng)格，陸陸續(xù)續(xù)呈現(xiàn)在人們面前。待完整通稿正式發(fā)布已是深夜，但這并不妨礙關(guān)心它的人挑燈逐字解讀。

全文4404字，較去年少了300多字，政策基調(diào)上，會(huì)議指出：

粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅志恒認(rèn)為，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、充分就業(yè)、物價(jià)穩(wěn)定、國際收支平衡屬于傳統(tǒng)四大目標(biāo)，但加上“促進(jìn)居民收入增長(zhǎng)”卻是頭一遭。

關(guān)鍵詞方面，民生證券陶川團(tuán)隊(duì)統(tǒng)計(jì)后發(fā)現(xiàn)，內(nèi)需、開放、風(fēng)險(xiǎn)、就業(yè)四個(gè)詞的詞頻較過去兩年有大幅提升。

這只是變化的一小部分。

通稿中，罕見地將“上調(diào)財(cái)政赤字率”“降準(zhǔn)降息”明牌展示，上一次這么提赤字率上調(diào)還得追溯到2015年，提降準(zhǔn)降息是第一次。

實(shí)際上，其中的不少提法，在12月9日政治局會(huì)議文件中已有所涉獵，比如穩(wěn)住股市、穩(wěn)住樓市、積極擴(kuò)大內(nèi)需等，但當(dāng)一份1732字的文件變成了4404字，最大的變化，便是從“點(diǎn)”到了“面”。

在我們眼中，這個(gè)面，被揉和成了四個(gè)要訣。

擴(kuò)

第一招叫“擴(kuò)”，擴(kuò)大內(nèi)需。相較于去年的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議，擴(kuò)大內(nèi)需的表述從“著力擴(kuò)大”變?yōu)?ldquo;全方位擴(kuò)大”，它已經(jīng)成為明年經(jīng)濟(jì)工作的重點(diǎn)，甚至可以說是一次轉(zhuǎn)向。

中國自“入世”以來，通過出口賺走了全球65%的貿(mào)易順差，盡管期間出現(xiàn)“出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷”“雙循環(huán)”“國內(nèi)統(tǒng)一大市場(chǎng)”等提法，但三年特殊時(shí)期讓美國和全球貿(mào)易再次出現(xiàn)需求缺口，外貿(mào)的地位仍然穩(wěn)固。

如今一個(gè)既定的事實(shí)是：特朗普歸來高舉“關(guān)稅大棒”幾成定局，除了主動(dòng)讓人民幣貶值，外貿(mào)向內(nèi)需的轉(zhuǎn)向成為讓GDP增速維持在5%的希望。

但問題在于，老百消費(fèi)趨于謹(jǐn)慎理性，擴(kuò)內(nèi)需的“抓手”又是什么？答案是國家出錢，通過發(fā)行超長(zhǎng)期國債，通過補(bǔ)貼產(chǎn)生“乘數(shù)效應(yīng)”，把蛋糕做大。

所以“以舊換新”成為今年乃至未來幾年的一大重點(diǎn)政策。今年9月，中央統(tǒng)籌規(guī)劃3000億元的超長(zhǎng)期特別國債，支持家電和汽車的以舊換新。

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從效果來看，我們?cè)诮诘恼{(diào)研發(fā)現(xiàn)，凡是參與“以舊換新”的企業(yè)，三季度的業(yè)績(jī)基本都翻了一番。而根據(jù)中信證券的測(cè)算，“以舊換新”對(duì)今年全年整體社會(huì)消費(fèi)品零售的拉動(dòng)率大概在0.8%至1.8%。2025年預(yù)計(jì)規(guī)模會(huì)更大，資金可能會(huì)從3000億元擴(kuò)大到5000億元。同時(shí)會(huì)擴(kuò)充補(bǔ)貼品類，如家具、通訊器材、餐飲等。據(jù)陶川團(tuán)隊(duì)估計(jì)，新品擴(kuò)容資金或達(dá)1500億元，將拉動(dòng)4000億元消費(fèi)空間，相當(dāng)于2023年社零總額的0.9%。

如果經(jīng)濟(jì)發(fā)展向內(nèi)需大轉(zhuǎn)向，除了對(duì)一些過剩產(chǎn)能的出清，可以預(yù)測(cè)的是，未來幾年相關(guān)新興產(chǎn)業(yè)會(huì)迎來一個(gè)小高潮。文旅產(chǎn)業(yè)將成為重要抓手，它不僅對(duì)制造業(yè)形成溢出效應(yīng)，也將變相地提高產(chǎn)品供應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)和質(zhì)量。會(huì)議通稿也表示，首發(fā)經(jīng)濟(jì)、冰雪經(jīng)濟(jì)、銀發(fā)經(jīng)濟(jì)、情緒經(jīng)濟(jì)等，將會(huì)是國家重點(diǎn)照顧的對(duì)象。

防

第二招叫“防”，防范風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)主要是兩只“灰犀牛”，一個(gè)是房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)，一個(gè)是地方債風(fēng)險(xiǎn)。

房地產(chǎn)方面是盡快去庫存，以達(dá)成“止跌回穩(wěn)”，如果房?jī)r(jià)依然持續(xù)下跌，一方面會(huì)出現(xiàn)資不抵債，房子被大量拋售，另一方面所有刺激消費(fèi)的工作都將付之東流，中國經(jīng)濟(jì)向內(nèi)需導(dǎo)向的轉(zhuǎn)型也無從談起。陶川團(tuán)隊(duì)認(rèn)為，只有對(duì)房?jī)r(jià)有穩(wěn)定預(yù)期，家庭資產(chǎn)負(fù)債表不縮水，居民消費(fèi)才能“放得開手腳”。

在此背景下，商品房將回歸市場(chǎng)化配置，保交房、收儲(chǔ)存量房的進(jìn)程將會(huì)加速，以緩解房地產(chǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流壓力，也是穩(wěn)民心之舉。羅志恒對(duì)此建議，盡快設(shè)立“房地產(chǎn)穩(wěn)定基金，預(yù)計(jì)2—3萬億元，用堅(jiān)定不移的決心和強(qiáng)烈的信號(hào)給予居民充足信心。

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不過，房地產(chǎn)領(lǐng)域的兩個(gè)隱形數(shù)據(jù)值得進(jìn)一步關(guān)注。

一是法拍房數(shù)據(jù)激增，今年掛盤量同比增長(zhǎng)25.7%，成交均價(jià)和成交金額雙降，成交率和參與拍賣人數(shù)也在減少。

二是經(jīng)營(yíng)貸余額翻倍增長(zhǎng)，幾年前大量被用于炒房的經(jīng)營(yíng)貸如今集中到期，在經(jīng)濟(jì)和房?jī)r(jià)下行的背景下，還款壓力被無限放大。當(dāng)法拍房疊加經(jīng)營(yíng)貸，很容易形成連鎖反應(yīng)，美國當(dāng)年房地產(chǎn)危機(jī)正是因?yàn)榉ㄅ姆亢筒涣假J款的大量出現(xiàn)。

至于另一只“灰犀牛”——地方債風(fēng)險(xiǎn)，開始被大力“整治”。今年11月份的人大常委會(huì)已公布了12萬億元的化債方案，即把高息、短期的債統(tǒng)一置換成低息、長(zhǎng)期的債，以解決目前14.3萬億的隱性債務(wù)問題。明年，地方政府會(huì)增加2萬億地方政府債務(wù)限額，同時(shí)還有8000億元的地方政府專項(xiàng)債，加在一起共計(jì)有2.8萬億元的化債空間。

這個(gè)目標(biāo)如果得到落實(shí)，那么地方政府就可以喘一口氣了：付息支出減少而騰挪出來的財(cái)政空間，將支持機(jī)構(gòu)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)和支持民生的保障，對(duì)內(nèi)需市場(chǎng)和房地產(chǎn)亦形成“正反饋”，地方政府能夠拿出更多的資金支持補(bǔ)貼消費(fèi)和穩(wěn)定樓市。另外，化債資源中的一部分可能用于支持企業(yè)應(yīng)收賬款，緩解企業(yè)現(xiàn)金流，投向商品消費(fèi)。

兜

第三招，是兜，即兜底保障。

兜，當(dāng)然可以很具體。

就拿促進(jìn)消費(fèi)來說，擴(kuò)大內(nèi)需，考慮的是提高消費(fèi)的能力，就是增加收入，讓老百姓的錢袋子鼓起來，也可能是提升消費(fèi)意愿和信心，這就得讓老百姓有安全感。

安全感來自于哪里？直白一點(diǎn)，就是柴米油鹽醬醋茶，生病不擔(dān)心、養(yǎng)老不犯愁、生養(yǎng)孩子不焦慮等。

實(shí)際上，多年來，在醫(yī)療養(yǎng)老教育等保障方面，財(cái)政支出占比并不高。經(jīng)濟(jì)高速騰飛的2010年，我們?cè)谛l(wèi)生、教育和社會(huì)保障支出占GDP的比重分別是1.08%、2.71% 和1.99%。到了2023年，一般公共預(yù)算中用于醫(yī)療、教育、社保就業(yè)、住房保障支出占比為40.7%，較2013年上升5.5個(gè)百分點(diǎn)，2025年，這個(gè)比例還將進(jìn)一步提高。

此外，老百姓的錢袋子里，不止有已有的錢，有未來的錢，還有一些是換了個(gè)樣子的錢，即資產(chǎn)。

對(duì)資產(chǎn)的兜底，也是對(duì)信心的兜底。

除了房子止跌企穩(wěn)之外，穩(wěn)住股市也是穩(wěn)定社會(huì)預(yù)期、修復(fù)居民資產(chǎn)負(fù)債表的關(guān)鍵抓手。這部分，未來取決于長(zhǎng)期資金、耐心資本的動(dòng)向。

據(jù)羅志恒測(cè)算，2023年長(zhǎng)期資金中入市較為積極的社保基金，持有權(quán)益類資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比例為36.9%（含直接股權(quán)投資），而挪威政府全球養(yǎng)老基金、新西蘭超級(jí)年金基金和澳大利亞未來基金權(quán)益投資比例達(dá)69.8%、57.0%和47.1%，至于基本養(yǎng)老金、企業(yè)年金、保險(xiǎn)資金等持股比例更低，未來的入市空間較大。

兜，當(dāng)然還可以是兜一些具體的人。

通稿中，有兩句話，言簡(jiǎn)意賅但意味深長(zhǎng)——出臺(tái)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)促進(jìn)法。開展規(guī)范涉企執(zhí)法專項(xiàng)行動(dòng)。

民營(yíng)經(jīng)濟(jì)貢獻(xiàn)了50%以上的稅收，60%以上的國內(nèi)生產(chǎn)總值，70%以上的技術(shù)創(chuàng)新成果，80%以上的城鎮(zhèn)勞動(dòng)就業(yè)，90%以上的企業(yè)數(shù)量。

兜住民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的底氣，也就是在間接兜住老百姓們的就業(yè)和未來工資。

早有學(xué)者研究顯示，待社會(huì)發(fā)展到一定程度，政府質(zhì)量和對(duì)民生的保證，將超過經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)成為提升居民幸福感的關(guān)鍵要素，會(huì)議中指出的要加大保障和改善民生力度，增強(qiáng)人民群眾獲得感幸福感安全感，如今正當(dāng)時(shí)。

降

如果說，兜是呵護(hù)經(jīng)濟(jì)最小細(xì)胞的“免疫力”，那么第四招“降”，寓意著注入其中的動(dòng)力來源。

降，自然指代貨幣政策里的降準(zhǔn)降息——會(huì)議異常直白地提到，將適時(shí)降準(zhǔn)降息。

從穩(wěn)健到適度寬松，作為14年來首次出現(xiàn)的貨幣政策轉(zhuǎn)向，已經(jīng)“激發(fā)”經(jīng)濟(jì)學(xué)家們的預(yù)測(cè)熱情，外媒在綜合了國內(nèi)外十幾個(gè)經(jīng)濟(jì)學(xué)家的研判后發(fā)現(xiàn)，激進(jìn)者預(yù)計(jì)至少下調(diào)40個(gè)基點(diǎn)。

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羅志恒認(rèn)為，考慮到目前物價(jià)水平低迷，雖然名義利率處在較低水平，但實(shí)際利率仍然偏高，未來仍需要降低實(shí)際融資成本。對(duì)老百姓而言，降息降準(zhǔn)最直觀的就是房貸以及存量房貸利率的進(jìn)一步下調(diào)，以節(jié)省更多開支，而降息降準(zhǔn)對(duì)股市天然是利好消息。

穩(wěn)

從政治局會(huì)議和中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議來看，明年的政策基調(diào)就是擴(kuò)、防、兜、降。對(duì)此，有兩個(gè)角度可供探討。

◎ 其一，以前中國經(jīng)濟(jì)的主引擎是出口和房地產(chǎn)投資，由此形成了“美元財(cái)政”和“土地財(cái)政”，維持民生和地方運(yùn)轉(zhuǎn)。而隨著財(cái)政理念的突破，財(cái)政模式似乎正逐漸步入“國債財(cái)政”，其基本理念是通過化債，讓地方政府有能力兜底社會(huì)保障，提高居民可支配收入，從而刺激國民消費(fèi)能力，帶動(dòng)各行業(yè)發(fā)展和增加稅收，以此形成財(cái)政正循環(huán)。與之相關(guān)的所有領(lǐng)域，或?qū)⒊霈F(xiàn)新一輪“造富”運(yùn)動(dòng)。

◎ 其二，重點(diǎn)政策都帶有一定的“防守性”。會(huì)議明確提出“當(dāng)前外部環(huán)境變化帶來的不利影響加深，我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行仍面臨不少困難和挑戰(zhàn)……風(fēng)險(xiǎn)隱患仍然很多”。在大背景下，所謂的“防守”，一方面是警惕外部風(fēng)險(xiǎn)，“特朗普沖擊”仍是一只黑天鵝，外貿(mào)必然承壓，一方面是防范內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)，即房地產(chǎn)和地方債務(wù)。

所以，我們需要“擴(kuò)”，把蛋糕做大，把原來的薄底子打厚，即便外貿(mào)承壓，仍有騰挪余地；我們需要“兜”，把老百姓和民營(yíng)企業(yè)的信心搞起來，才能團(tuán)結(jié)一致；我們更需“降”，繼續(xù)刺激，提供能源和子彈，才能將會(huì)議精神全部執(zhí)行并產(chǎn)生超預(yù)期的效果。

整個(gè)會(huì)議和政策的基調(diào)就是圍繞一個(gè)巨大的“穩(wěn)”字來大做文章，只有馬步扎好了，人心安定了，方能“進(jìn)可攻，退可守”。

在吳曉波老師看來，2025年是三大周期的疊加之年，即新的經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期、新的地緣政治周期和新的技術(shù)變革周期，充滿極強(qiáng)的不確定性，如何在其中找出一股“確定性”的力量，是2025年上下一致的課題。