從7月21日開始算起，至少還需要7到10個工作日——東北特鋼與其債權人之間的爭議和矛盾才能有一個大概的解決方案。

　　按照東北特鋼外宣部負責人李明珠的說法，這7到10個工作日中間，需要召開一系列會議，來商討議案、形成議案、提交議案。

　　充滿不確定性的議案依然會充滿爭議，包括已經被提出的債轉股方式。7月21日，李明珠對經濟觀察報說，“我們國家目前還沒有關于債轉股相關的法律法規和具體政策，是否最終采取債轉股的形式解決問題，現在還不太好說，因為這畢竟不是單方面就可以提出來的，它需要各方協商解決的一個過程，現在也是爭取投資人的理解和支持，企業自3月份違約開始，也是一直在積極運作這件事。”

　　開創地方國企違約紀錄的東北特鋼債券違約事件仍在持續發酵中。這是一家能夠為火箭、潛艇生產特殊用鋼的地方國有企業，也是北方地區最大的特鋼生產商。今年3月以來，先后達七次的連環債券違約事件將這家特鋼企業推上了風口浪尖。

　　7月19日，東北特鋼公告稱，2015年度第二期非公開定向債務融資工具（債券簡稱“15東特鋼PPN002”）應于7月18日兌付本息，截至到期兌付日日終，公司未能籌措足額償債資金，構成實質性違約。該期債券發行規模8.7億元，利率7.40%，本期應償付利息金額6438萬元。

　　這是東北特鋼第七次爆出債券違約。今年的3月28日，由國開行主承的“15東特鋼CP001”開啟了東北特鋼債券違約之幕。此后，東北特鋼多期債券不能按期兌付，從3月到7月，四個月的時間之內，連續七只、共計47.7億元的債券相繼構成違約。

　　7月20日，在東北特鋼第三次持有人會議上，東北特鋼方面提出的債轉股方案引來債權人的激烈不滿。截至目前，商討債務重組方案的會議還在進行當中，作為債務人的東北特鋼與多期債券的持有人之間，尚沒有就最終解決方案達成一致的意見。

　　而債權人更加不滿的是，作為東北特鋼最大股東的遼寧省國資委一直沒有出面。

　　東北特鋼外宣部負責人李明珠對經濟觀察報說，“最近的幾次持有人會議主要是企業、銀行包括債券機構在討論，遼寧省國資委并沒有出面，企業這邊如果有最新的信息或進展情況都會及時反饋給省國資委，因為省國資委是最大股東，最終探討出來的解決方案也是要經過國資委的審批和同意才能實施的。最后具體會采取什么解決方案，以及由誰負責制定和實施，沒有那么快就可以完成，至少目前情況尚不明朗，因為這涉及到很多方面、很多事，也涉及到很多利益問題。”

　　李明珠稱，“這幾天會議研究的問題，大家的討論都很客觀和理性。其實債轉股并不是根本解決問題的辦法，所以現在債權人、發行人包括主承銷行正在積極研究和提出一個科學合理、比較折中的并且對各方利益都有所保護的方案。”

　　李明珠對經濟觀察報說，他“希望和相信是一個好的結果”。這其實也是債權人希望看到結果，只是已經開始“全面譴責”和動議“所有金融機構全面停止購買遼寧省政府及遼寧地區債券”的債權人，究竟會和東北特鋼達成一個怎樣的方案呢？

　　第七次違約

　　“尊敬的 15東特鋼 CP001、CP002、CP003債券持有人：15東特鋼CP001、CP002已分別于2016年3月28日及5月5日構成實質性違約，至今仍未對付，15東特鋼CP003對付存在不確定性，國家開發銀行股份有限公司作為持有人會議召集人，根據《銀行間債券市場非金融企業債務融資工具持有人會議規程》（2013年版）相關規定，已于2016年4月、5月先后兩次召開持有人會議。鑒于發行人即將出臺東北特鋼整體脫困方案，為保證全部投資人的合法權益，根據與投資人最新溝通情況，現提出第三次持有人會議議程如下……”

　　這是《東北特殊鋼集團有限公司2015年第一、二、三期短期融資券第三次持有人會議議案》（以下簡稱《議案》）開頭的陳詞。

　　2016年6月20日上午9點，大連心悅酒店，一場專為15東特鋼CP001、CP002、CP003三期債券持有人組織召開的討論會在此召開。這已經是東北特鋼第三次債券持有人會議，此前兩次分別于2016年4月、5月召開。

　　此前一天，關于東北特鋼債券違約的會議已經拉開了序幕。根據東北特鋼外宣處負責人向經濟觀察報介紹，第一天，東北特鋼的會議主要召集的參與者是遼寧省內債務銀行機構，第二天、第三天則是債券承銷行組織召開的債券持有人會議。

　　在第二天的會議上，東北特鋼新任董事長甚至都到了場。“會議內容基本相同，主要是東北特鋼通報情況，雙方進行現場提問、交流，之后整理形成書面材料，經雙方確定，在各行官網公布。就如何解決違約，東北特鋼正在與多家債權人機構商談當中，方案目前還是不確定的，所以暫時不適合對外披露。”東北特鋼外宣處負責人告訴經濟觀察報。

　　不過，連續三天的多場閉門會議，似乎依然沒能給問題的解決帶來實質的進展。東北特鋼外宣處負責人同時向經濟觀察報表示：“這需要一個過程。”至于這個過程需要多久，這位負責人沒能給出具體的答案，僅僅表示，“幾次持有人會議，光是商討議案、形成議案、提交議案，都最少需要7到10個工作日。”

　　根據中債資信此前的分析報告，從2008年起，東北特鋼大連基地搬遷改造，導致公司債務負擔大幅上升，資產負債率從2007年的65.85%持續加重至2010年的87.35%。其后，東北特鋼又新增大型材廠的投資，導致債務負擔一直較重，償債指標較差。

　　債券違約之外，近年來，因為拖欠貸款，東北特鋼先后九次被最高人民法院列入全國失信被執行人名單。

　　不過，東北特鋼旗下上市公司撫順特鋼(7.380, -0.03, -0.40%)，在鋼鐵行業整體形勢不佳之下保持了良好業績。根據上市公司年報，2015年撫順特鋼利潤總額達到2.13億，較2014年增長30%。

　　債權人的意見

　　經濟觀察報獲得的一份7月20日東北特鋼第三次持有人會議材料顯示，針對15東特鋼CP001、CP002、CP003三期債券違約事實，當天參與者們手持的《議案》分條別列，一共提出了包括暫停發債、暫停融資、開展自律調查、派駐進駐組、披露財務狀況、成立債權人大會等六條處理意見。

　　其中包括：債券持有人要求交易商協會全面暫停遼寧省企業發行債務融資工具，并對東北特鋼進行公開譴責。與此同時，議案提請證監會、銀監會、發改委暫停遼寧省政府及企業融資，并倡議所有金融機構全面停止購買遼寧省政府及遼寧地區債券的議案。

　　對于以上兩項提議，債券持有人給出了如下理由：“15東特鋼CP001于3月28日違約至今未能解決，期間東北特鋼到期債務融資工具相繼違約，遼寧省政府及大股東國資委不作為，市場影響不斷惡化。在此，為保障投資人權益，15東特鋼 001、CP002、CP003持有人提出了以上要求。”

　　會議要求交易商協會開展違規自律調查。“東北特鋼至今未向市場披露2015年度財務報告及2016年一季度財務情況，對于債權人起訴股權凍結等重大事項未按協會自律規定按時、如實對市場公開信息披露。15東特鋼CP001、CP002、CP003債券持有人要求協會按照自律處分等相關規定盡快啟動對東北特鋼開展違規自律調查及處分。”《議案》的第五項提議是關于財務狀況的披露。根據交易商協會要求，東北特鋼應于2016年4月30日前披露上一年度經審計財務報告及2016年一季度財務報表。2016年4月29日東北特鋼發布公告，由于企業財務報告尚在編制無法按時披露，將延遲至6月30日對外公布，但至今東北特鋼仍未披露。因此，“15東特鋼CP001、CP002、CP003債券持有人要求成立進駐組全面了解生產經營及財務情況，并要求東北特鋼披露2015年財務報告、2016年一季度財務報表、最新的資產受限、抵質押、被凍結及訴訟等情況。”

　　此外，為全面了解企業生產經營及財務情況，《議案》提議向東北特鋼派駐進駐組：“派駐組擬由各家主承銷商或債券投資人選派代表組成。”

　　7月20日東北特鋼第三次持有人會議另提議各期債券投資人成立債權人大會，選取債權人代表開展后續法律訴訟等相關工作?！蹲h案》顯示，債權人大會擬設5名常任代表，其中3名由當期債券持有份額排名前三的投資人組成，主承銷商選派一名代表，其他債券持有人可自愿或以共同推選方式選擇一名代表。后續法律訴訟、債務追償等相關工作主要由大會常設代表具體負責，重大事項需經債權人會議討論并三分之二以上份額持有人通過后方可執行。

　　債轉股還是破產清算？

　　東北特鋼的實際控制人遼寧省國資委，直接持有東北特鋼46.13%的股權，又通過遼寧省國資經營公司間接持有22.68%的股權，共計持有公司68.81%的股權。此外，黑龍江省國資委和中國東方資產管理公司分別持有該公司14.52%和16.67%股份。

　　遼寧省國資委的“不作為”，是東北特鋼債券持有人另外一個強烈不滿的地方。在已經召開的歷次持有人會議中，作為東北特鋼實際控制人的遼寧省國資委卻始終未曾露面。

　　7月19日的債券違約事件發生后，經濟觀察報多次致電遼寧省國資委未果。其后，經濟觀察報記者又聯系國務院國資委人士，對方表示對于此事不了解，也不便置評。

　　投資行業分析人士、證大集團總裁助理兼私募投資總監談佳隆認為，“從目前的情況來看，遼寧省國資委、東北特鋼、債券持有人之間正處于多方‘激烈博弈’的過程中，《議案》和債券持有人的激烈態度本身就希望向東北特鋼和遼寧省國資委施壓。然而，遼寧省國資委作為股東方，暫時的確也不好站在臺前明確表態，因為這一債務問題一旦處理不好意味著國有資產的流失，也會給金融和社會穩定帶來隱患。”

　　此前，有媒體報道稱，東北特鋼截至今年一季度的負債總額為556億元（扣除保證金），金融債務約445億元，其中71億元為公開市場債券。預計近3年公司凈現金流6.7億元，按照5%利率計算，只能夠承擔的債務為135億元，約占總債務的30%，故希望70%的債務通過債轉股的方式，以股抵債。

　　不過，由于東北特鋼2015年度財報、2016年第一季度報表依然沒有披露，在無法獲知公司財務狀況的情況下，要被動地接受債轉股的債務重組方案，債務人對此很難接受。與債轉股相比，破產清算反而是債務人更愿意選擇的路徑。

　　談佳隆認為，債券持有人不愿意接受債轉股的一個重要原因是，債轉股之后，清償順序會發生變化，相較于破產清算，債轉股之后化身為股東的投資人，便在企業出現破產的時候喪失了清償順序優先權。通常是還員工、還國家、還債權人，剩余部分再做股東分配。再者，對于股價、股份的認定，都面臨著不確定性。債權是很清晰的，作為債務人的東北特鋼需要按照約定進行償還，有明確的收益和回報。變成股權之后，股份的收益是通過經營收益來體現的，這其中有很多不可控的變化。

　　我的鋼鐵網研究中心副主任曾節勝向經濟觀察報表示：“現在國有鋼鐵企業整體負債都比較高。只是東北特鋼的問題過于嚴重了一些。一方面有其管理和經營上的原因，另一方面是區位的因素，東北離市場距離較遠，相對成本較高。我認為政府最終應該不會允許其破產，會有相應的對策出臺。”

　　曾節勝不看好債轉股實施的可能性：“債轉股的難度會比較大，首先是因為來自各方的反對聲音很多，再者政府不好開這個頭，其三，債轉股更適用于有前景的企業，東北特鋼已經多次違約，失信于市場，這也是不利的因素。”

　　蘭格鋼鐵研究中心主任王國清對于債轉股持“不看好”的態度：“眼下債轉股從政策推行的層面看還面臨很多不確定性，雖然中央早有提出，但尚未形成明確的方向、方案，這對于債權人、金融機構來說，也無法把控風險。”

　　王國清分析，企業必然希望債轉股，這樣負擔會減輕，對于公司的現金流也是有利的，但是風險卻轉嫁到了債權人和金融機構那里。當然，單純的破產清算，對于企業來說，顯然又是不愿意面對的。“即便債轉股，70%的比例肯定是投資人不愿意接受的，降低債轉股的比例，剩下的采取其它的方式去解決，或許更可行。”“東北特鋼的違約事件中，背后的很多投資人是散戶，目前的債券市場依然遵循的是剛性兌付。違約會導致東北地區的國有企業以后發債變得很難。這對于鋼鐵行業來講，融資成本也一定會上升。我覺得最有可能的解決方式，估計還得是政府來兜底。”曾節勝說。

　　王國清認為，對于鋼鐵企業，如果企業有實力繼續運營下去，政府層面可以支持企業發展，幫助企業渡過危機，如果企業確實在生產、資金、技術等方面存在很多問題，作為去產能的一部分，那就有必要實施破產清算。